在“大而全”與“小而準”之間選擇的時候，云九資本選擇了后者，他們要成為中國精準投資的典型，江湖俗稱“狙擊手式投資。” 成立三年來，云九資本投資項目不超過30個，其中包括E代理、找油網、怪獸充電、松鼠拼拼、青云、我在家、Spot、店匠、樂卡車聯等項目，2017年募集的2.5億美元基金投資期已近尾聲。“珍惜子彈”，精準出擊，是這個年輕機構的一貫風格。

　　精準一擊

　　2019年，當創投圈開始呈現資本寒冬的時候，云九資本仿佛并沒有受到太大影響：

　　投資上，他們沒有停下投資的步伐，募資上，也并沒有出現不尋常的障礙。

　　在談到對“寒冬”的理解時，創始合伙人曹大容態度非常豁達。“Timing對VC并不是最重要，創新永遠存在，外部形勢最差的時候也許是基金最好的機會”。“今年是我做投資的第20年。1999年，在硅谷的那一波創業大潮當中我有一段短暫創業的經歷，然后2000年，我開始了早期投資生涯。在過去的19年里，我參與和管理過8支基金，在中國和美國經歷過各種階段，經歷過2000年互聯網泡沫的破裂，也見證了許多投資機構的崛起與消失。”曹大容回顧自己的投資生涯時說。

　　2006年，曹大容將美國老牌風險投資機構光速創投首次帶入中國，成為美國光速創投在中國的第一位合伙人，負責這家全球基金在中國的投資，并從2011年起募集管理光速中國的一期和二期基金。在此期間，曹大容帶領團隊投出了包括拼多多、拍拍貸、融360、滿幫集團、美團點評、房多多、途家、企鵝杏仁等項目。許多公司從初創企業、到獨角獸、再到上市企業的成長之路，曹大容都是其見證者和當事人。

　　“中國的獨角獸的項目在過去十幾年里不過200來個，平均一年不到20個，具體到某一個機構投資獨角獸的概率，以及每年幾千個項目投資中標的概率極低。這是看似光鮮的投資圈背后的殘酷現實。但是真正給基金帶來高額回報的就是這20來個項目，因此，我們要做的是精準找到這些項目并投資。”基于此，當很多投資機構在追求規模效應的時候，云九資本選擇做一家“很會做早期”的精準投資機構。

　　云九資本一直以做出10倍回報的基金為目標。在曹大容看來，如果未來想給LP創造10倍回報，需要建立系統化的打法，不斷復制成功的方法論，培養一群投資“狙擊手”，并打造強烈的早期投資文化。

　　通過精準投資、長時間等待獲得超額回報，在投資圈有一個現實樣本，那就是Benchmark。

　　2019年，伴隨著美國最大一筆IPO——Uber的上市，其背后的投資人，尤其是早期投資機構收獲豐盈。Benchmark Capital(標桿資本)就是Uber的第一個機構投資人，900萬美元的投入獲得了70億美元的產出，投資回報超過600倍。

　　而Benchmark作為硅谷最杰出的VC之一，其投資案例不僅僅是Uber，還包括Twitter、Yelp、Zendesk等一系列耳熟能詳的企業，在硅谷，他們似乎是投資圈的一個神話。曹大容認為，“Benchmark每一期基金都能持續做到十倍甚至更多，不是偶然的，是有一套系統化的playbook。他們已經將早期投資變成了低風險，高回報的行業。”

　　然而具體到中國，中國的國情能誕生Benchmark這樣的精準投資機構嗎?

　　“在中國做早期投資，不確定的因素太多，做精準投資這條路會比美國更難。”曹大容坦誠。

　　在對比了精準投資與規模化投資的創業成本之后，在中國市場上的大部分投資機構選擇了規模化之路。伴隨著基金規模的不斷擴大，其品牌效應及投資風格也更加穩健，更容易被LP所接受，繼而就能募到更多的資金去投資。投資得越多，其命中的項目也自然會增加。總體來說，這是一個正向循環。在美國也同樣如此。精準投資雖然也是通往成功的一種方式，但是被很多人放棄了，因為并不是每一個人都具備狙擊手的實力。

　　在云九資本，每個投資人都在投資圈歷練已久，形成了自己的特色：有人擅長消費投資，有人對宏觀經濟更加敏感，有人專注財務模型。他們既可單兵作戰，又可以形成一個團隊，協同作戰，共同篩選大量的項目和尋找優秀的創業者。

　　實際風險與感知風險的差異

　　在投資圈，不乏一些偉大投資神話的出現，比如，軟銀投資孫正義早期投資了阿里巴巴、Naspers (南非報業集團)早期投資了騰訊。

　　于是，大部分投資人腦海當中浮現出了一個問題，那就是這種偉大可否復制?

　　經過20年的歷練，曹大容的答案是肯定的——在早期投資當中，如果經過專業的系統訓練，這種偉大可以復制。

　　那么這個可復制的邏輯到底是什么呢?

　　很多時候，我們經常聽到，某某投資人5分鐘就決定上億資金投資某個項目。

　　這些投資人何以在這么短的時間內就對這個項目做出判斷?

　　“從投資本質上來講，VC是一個玩實際風險與感知風險差異的工作。”曹大容解釋說。“很多瘋狂而偉大的項目按照理性的分析其實是沒有辦法投資的。投資人需要理性，同時也需要感性，他們需要被偉大的創業者所感召。我見過很多類似的故事。對于很多項目，理性的人根本不會投資，大部分都是投資人一時被感動的情況下進行投資的，因為看上去風險很大，也就是所謂的感知風險。事后當投資人回歸平靜的時候，有一些投資人還會后悔。然而幾年過去之后，時間證明這個項目是一個偉大的項目，事實證明它的實際風險并沒有那么大。因此，在投資的時候，我們要接受這種感性。投資人需要看到CEO眼中的光，跳到他們的視角里去看未來的世界，看到CEO的渴望及愿景。”

　　投資人除了需要不斷地培育這種能力，優秀的早期投資人還有著對于創業風險的不同理解。

　　曹大容在硅谷剛入行的時候，有一個資深前輩對他講，“早期投資千萬不要忘記一件事，每個案子最差的情況就是虧損所有投資金額。”

　　“當時沒有覺得這句話有什么特別的，十年之后，我才明白背后更深的含義。”

　　保證本金其實是大部分剛入行的投資人的“底線”。眾所周知，股神巴菲特的投資哲學中最重要的兩件事是：第一，不能虧損本金;第二，牢記第一條。這對于PE投資來講恰如其分，然而，對于投資早期來講并不完全適合。“對于早期投資人來講，我們的著眼點應該是這些本金給投資人帶來的回報會是多少，如何通過理解行業，理解團隊投資出偉大的項目。”曹大容解釋說，這就是如何看待風險的問題。在本金的因素以外，更重要的是要去考慮這個案子的想象空間和潛在回報，而這恰恰是最難的。——這需要想象力，以及對行業、模式、技術趨勢和對CEO的心態、狀態以及愿景的深透的理解。“判斷upside比分析downside要難得多。”

　　云九資本對于判斷項目和創業者的風險有著自己的邏輯。

　　“假設，某一天，有一個創業者找過來說他要打敗BAT，作為投資人該如何反應呢?大部分投資人會說這個人是個瘋子吧?在云九資本，我們就愿意非常耐心地聽一下他的想法。”換句話說，就是投資人自己首先要眼界異于常人，看到別人不能看到的風景，才能找到成就偉大事業的“創業瘋子”。比如要在競爭慘烈的電商行業挖出一個幾百億美元估值的黃崢——他有遠見、判斷和對人性的洞察，同時也讓投資人感受到極致追求和極強的內心堅持，這些都需要投資人用“心”去聆聽。

　　因為偉大的創業者多半都是不同于常人的創業者，他們的認識與常人完全不同。曹大容深信這一點在創業者早期融資時一定是非常明顯的，這是他將近20年的經驗之談。但是每個人的“瘋”全然不同，沒有規律可言，這就要求投資人能越過傳統和理性觀念去判斷和感同身受。理解他們，對于投資人水準的要求極高。

　　云九資本走過的這三年，創投行業如過山車般起起落落。無論環境怎樣變化，投資募資的節奏不變，專注的領域不變，系統的打法不變，對尋找“創業瘋子”的企圖心更是愈加強烈。